Kluczowy okres przed nami – niedźwiedzie blisko pokonania byków

W minionym tygodniu

No i się znowu zadziało. Trudno to wszystko opisać tylko słowami więc wrzucam również dużo wykresów, które ułatwią zrozumienie dlaczego rynki stają się takie nerwowe.

Zbliża się posiedzenie FED (3-4 maja) – rynek już dawno pogodził się z podwyżką stóp o co najmniej 50 pb i z co najmniej takim samym ruchem w czerwcu – najwyższa inflacja w USA od 40 lat jest bardzo silnym argumentem do twardego działania przez amerykańską rezerwę federalną. Dodatkowo nad rynkiem stopy procentowej wisi redukcja bilansu banku centralnego w tempie 95 mld $ miesięcznie. Skutek : rentowności obligacji na całym świecie rosną do rekordowych poziomów od wielu lat (Japonii po wprowadzeniu kontroli krzywej rentowności to oczywiście nie dotyczy). Zmiany rentowności w ostatnim tygodniu przedstawia poniższy wykres (w punktach bazowych).

Rentowności obligacji w Polsce urosły mocniej niż np. w USA ale nie pobiły niedawnych rekordów. Przyczyną wzrostów rentowności są wysokie odczyty związane z rynkiem pracy – średnie wynagrodzenie za marzec urosło aż o 12,4% r/r. Inwestorzy zakładają, że RPP raczej nie będzie miała skrupułów by podnieść dalej stopy, skoro rynek pracy jest nadal mocny. Indeks polskich obligacji skarbowych TBSP spadł już od górki (czerwona linia pozioma) o 17,8% i do najniższego odczytu od ponad 5 lat (z 4. kw. 2016 r – zielona linia) dzieli go już spadek tylko o 0,8%. Dobrą informacją jest to, że rentowności obligacji są już bardzo wysokie i bardzo atrakcyjne wobec długoterminowych lokat, wynajmu mieszkań a nawet polskich akcji. Ale dopóki ceny spadają to trudno znaleźć jeszcze istotny popyt. Do czasu.

Rentowności obligacji amerykańskich są na rekordowych poziomach w ostatnich 3 latach. Wykres poniżej przedstawia cenę kontraktu na obligację 10-letnią. Jak widać od szczytu w II kw. 2020 cena kontraktu spadła już 15, 3%. Dalszy jej spadek o ponad 1,3% (to równowartość około 17 pb w rentowności) przełamuje linię wsparcia dołka z IV kw. 2018 roku. I jest to w zasadzie ostatnia linia oporu – później zasięg ruchu w dół (co oznaczałoby wzrost rentowności obligacji) może być bardzo duży i bardzo szybki – inwestorzy mogą spanikować.

Gdy rentowności obligacji o stałym kuponie rosną to rośnie również rentowność obligacji indeksowanych do inflacji (w USA są to tzw. TIPSy). Obecna wycena 10-letnich TIPS-ów wskazuje, że po raz pierwszy od wybuchu pandemii w wreszcie stopa zwrotu znowu pokona oczekiwaną inflację (jej poziom oczekiwany jest obecnie na poziomie średnio 3% w ciągu następnych 10 lat).

Innym efektem wzrostu rentowności jest też ciekawe porównanie odwrotności P/E (E/P to inaczej zyskowność z akcji) i dochodowości 10-letnich amerykańskich skarbówek. Różnica tych dwóch wielkości to klasyczna definicja premii za ryzyko inwestycji w akcje (ja definiuję ją nieco inaczej). Tak wyznaczona ERP jest najniższa od 2010 r. co jasno wskazuje, że taniejące obligacje stają się bardziej atrakcyjne i mogą odciągnąć kapitał z rynku akcji. Wzrost realnych rentowności 10-latków jest bolesny zwłaszcza dla akcji wzrostowych, które często prognozowane  zyski mają odsunięte w czasie. Wzrost stopy dyskontowej bije w wyceny tego typu spółki najbardziej.

Obligacje napierają więc na akcje, które w minionym tygodniu zachowały się słabo.

Kolejny tydzień jest najważniejszym tygodniem dla inwestorów ponieważ aż 36% spółek z S&P500, których kapitalizacja wynosi prawie połowę indeksu, pokaże wyniki za I kw. br. Wśród nich są między innymi Alphabet (Googla), Amazon, Apple, Microsoft czy Meta Platforms (Facebook). Ważne będą nie tylko same wyniki ale również co zarządy spółek powiedzą o przyszłych przychodach. A ruchy mogą być bardzo drastyczne co pokazał Netflix. Opublikował w tym tygodniu wyniki lepsze od oczekiwań (3,53$ na akcję a oczekiwano 2,89$) ale bardzo rozczarował spadkiem liczby subskrybentów. Łącznie w tym roku Netflix stracił już 64% ! Rozczarowanie ze strony spółek wzrostowych może być bardzo bolesne bo udział 10 największych firm wzrostowych w indeksie S&P 500 jest na historycznie wysokim poziomie ~27% (10 największych spółek typu value to „tylko” ~10,6% indeksu).

Oczywiście w całym obrazku nie pomagają rosnące koszty energii oraz płac, trudności logistyczne i utrata rosyjskiego rynku. Presja na marże będzie duża zwłaszcza, że rośnie ryzyko wystąpienia stagflacji (choć można pokusić się o stwierdzenie, że ona już w kilku krajach świata występuje) lub nawet recesji. A do tego mamy przecież bardzo wysokie wyceny. Obecnie P/E na prognozowanych wynikach wynosi 18,2 a historyczna średnia to 15,5. Aby dojść do tej średniej ceny akcji powinny spaść o dalsze 15% (S&P w okolicy 3 640 punktów).

Analiza techniczna indeksów

Nie lubię zbytnio analizy technicznej ale jesteśmy w tak kluczowym momencie, że parę słów muszę na ten temat napisać. Analiza ta pokaże co może się stać z rynkami akcji gdy przełamiemy najbliższe bariery.

Kolejnych kilka wykresów różnych indeksów akcyjnych w zasadzie ma taką samą charakterystykę. W I kw. 2020 (wybuch epidemii covid-19) wszystkie osiągają dołki po dużych i szybkich spadkach. Przez koleje kilka kwartałów obserwujemy bardzo duże odbicia wspierane ultraniskimi stopami i pompowaniem pieniędzy w gospodarki oraz konsumpcję przez państwa i banki centralne. Po osiągnięciu historycznych szczytów (skrót ATH od all time high), przeważnie w końcówce 2021 roku, następuje spadek indeksów z dołkami datowanymi w okolicy wybuchu wojny na Ukrainie. Historyczne szczyty wyznaczają nam silne linie oporu (poziome czerwone linie) a dołki w I kw. br. pierwsze linie wsparcia (koloru zielonego). Na koniec mamy odreagowania ostatnich spadków ale bez przełamania linii oporu.

W tym czasie narasta presja inflacji, stóp procentowych, rentowności obligacji, spowolnienia gospodarczego (z wizją stagflacji a nawet recesji), na marże oraz wzrasta ryzyko geopolityczne. Akcje zawracają więc na południe. Gdyby indeksy przełamały linie oporu to ceny miałyby szansę na dalsze istotne wzrosty. Ale moim zdaniem nie przy takim środowisku. Większe szanse daję scenariuszowi przełamania linii wsparcia a dalszy ruch w dół to jazda bez trzymanki dla wielu indeksów. Kolejne linie wsparcia można znajdują się bowiem bardzo nisko.

Przejdę do konkretów – najpierw rynek amerykański a później rynki wschodzące i ma koniec rynek polski. Ponieważ opis powyższy pasuje do każdego analizowanego poniżej indeksu skupię się tylko na pokazaniu jakie zmiany procentowe zaszły pomiędzy kluczowymi punktami i gdzie znajdują się ewentualne kolejne bariery (opory i wsparcia).

S&P 500

Jest to ~500 największych spółek amerykańskich (10- największych stanowi 27% indeksu).